Мит ли е, че акциите имат по-висока доходност от облигациите?

Често изборът между акции или облигации се поставя на инвеститора като избор между доходност и сигурност. Традиционното мнение е, че облигациите са по-сигурната инвестиция, която обаче носи по-ниска доходност. Акциите пък, въпреки че носят по-голям риск, компенсират с потенциала си за по-висока доходност.

Вярно ли е това обаче? Истина ли е, че акциите компенсират адекватно инвеститора за поетия риск?

Прегледът на историческите данни открива много интересни резултати, които накланят везните в полза на облигациите (дори когато игнорираме ефектите от сегашната финансова криза).

Изчисляването на историческата доходност от акциите може да създаде известни проблеми. Един метод е да вземем нивото на борсовите индекси в даден период и да изчислим процентовия ръст до днес. Това обаче не е много практичен подход, тъй като доходността ще варира значително в зависимост от първоначалната дата, която изберем, а и този подход игнорира някои инвестиционни реалности (като например предположението, че инвеститорът ще инвестира в даден борсов индекс само веднъж с голяма сума, след което ще чака) .

Нека вместо това да опитаме един по-реалистичен метод за измерването на доходността от борсовите индекси, като изчислим нарасналата сума от ежемесечна фиксирана инвестиция в различни борсови инструменти.

Инвеститор А решава да се довери на традиционната теория за високата доходност на акциите и инвестира по 1 долар всеки месец от началото на 1991 година* (изгодна година за инвестиции в акции като цяло, имайки предвид факта, че повечето борсови индекси регистрират ръстове през 90-те) до днес в различни борсови индекси. Инвеститор Б е по-консервативен. Той отделя също по 1 долар всеки месец, започвайки от същата дата, но инвестира в инструмент с фиксирана доходност (например облигация или банков депозит)

Така резултатите за инвеститор А за периода от 91 година до днес са**:

Стартирайки през януари 91 година и инвестирайки по един долар всеки месец в немски акции (индекса DAX), инвеститор А би постигнал най-добри резултати спрямо другите пазари – 312,8 долара нараснала сума. Най-ниска доходност (в случая отрицателна) са реализирали японските акции с нараснала сума от 122,26 долара за 216 месеца.

Резултатите за по-консервативния инвеститор Б, за същия период са***:

От таблицата се вижда, че инвестиция в облигации (или друг инструмент с фиксирана доходност, като обикновен банков депозит) са били много по-доходен избор от акциите. Единствено немският индекс DAX успява да реализира по-висока доходност (и то със съвсем малко) от доходността от 4-процентова облигация (или депозит). Всички други пазари са регистрирали по-ниска от тази доходност. 4 на сто е приблизително доходността, на считаните за безрискова инвестиция американски държавни ценни книжа.

Ако инвеститор Б бе предпочел корпоративни облигации, които имат значително по-висока доходност (и в същото време по-нисък риск от съответните акции), то той щеше да реализира много по-висока възвращаемост от тази в акции.

В случая обаче възниква един коректен въпрос: редно ли е да включваме в нашия анализ ефектите от уникалната финансова криза, която разтърсва международните капиталови пазари тази година?

Нека предположим, че нашите инвеститори А и Б са били достатъчно прозорливи и са решили да излязат от пазарите в края на 2007 година, когато индексите бяха близо до рекордните си стойности.

Ето резултатите за нашия рисков инвеститор А, решил да избере акциите вместо облигациите и успял навреме да излезе от пазара в края на 2007 година:

Както се вижда резултатите са значително по-добри, тъй като инвеститор А е избегнал купуване на падащ пазар през 2008 година.

Ето резултатите за инвеститор Б:

Както може да се очаква, резултатите за облигационния инвеститор са по-ниски, тъй като инвестицията е задържана по-малко време.

Въпреки нашето селективно подбиране на периодите на влизане и излизане от пазара се забелязва, че акциите едва побеждават облигации с много консервативна доходност. Английският индекс едва надвишава доходността на американските държавни облигации, въпреки, че за разглеждания период (януари 91 до декември 2007) е нараснал 2,7 пъти. Отново повечето индекси биха загубили при съревнование с някои високодоходни корпоративни облигации.

На какво се дължи тази ирационалност на пазара? В крайна сметка при евентуален фалит на дадена компания собствениците на облигации имат предимство при заявяване на претенции към активите на компанията пред собствениците на обикновени акции. Така рисковете за акционерите са значително по-високи от тези за кредиторите (собствениците на облигации). Защо компенсацията за този риск не е адекватна?

Едно възможно обяснение са високите очаквания, които са инкорпорирани в акциите. Ако разгледаме периода от януари 1951 до декември 1968 (със същата продължителност като при горепосочения пример), ежемесечна инвестиция от един долар в индекса S&P 500 е нараснала на 481,74 долара. Това е значително над сумата, до която същата инвестиция в държавни облигации би нараснала за такъв период – 311,96 долара.

Дори когато вземем същия като продължителност период от януари 1971 година до декември 1988, нарасналата сума при същата инвестиционна схема е 488,39 долара. Сумата е значително по-висока от тази при по-скорошните периоди. Този период дори включва и т.нар. „Черен понеделник“ през октомври 1987 година, когато е регистриран най-големият еднодневен спад на индекса Dow Jones в историята му. На 19 октомври, понеделник, Dow пада с 22,6 на сто.

Възможно е бурните ръстове на акциите през предходните десетилетия да са изиграли лоша шега на инвеститорите в акции през по-късни години. Тъй като на базата на предходни резултати инвеститорите очакват висока възвръщаемост, това повишава търсенето и цените на акциите (респективно е възможно да понижи относителното търсене и цени на облигациите). Високите очаквания обаче, базирани на предходни данни, не могат да бъдат подкрепяни вечно от фундаментите и това в крайна сметка понижава премията за инвестиции в акции.

Такова е и наблюдението на харвардския икономист Андрей Шлайфер, който изучава рационални очаквания като разглежда американския пазар от 20-те години на миналия век насам. Шлайфер показва, че акции, които в продължение на 5 години са регистрирали по-добри резултатите от средното за пазара, през следващите 5 години падат под средните нива. Обяснението на икономиста е, че високите очаквания се инкорпорират в цените и остават по-дълго там от колкото рационалния анализ и икономическия фундамент предполагат.

Въпреки тези резултатите обаче, акциите винаги ще останат по-привлекателна инвестиция за някои пазарни играчи. Причината е, че нито една облигация не може да реализира възвращаемост от стотици проценти в рамките на няколко години (или дори няколко месеца понякога) каквито са случаите с акциите на Apple, Microsoft и много други.

* 1991 година е избрана за начална тъй като историческата информация за някои от включените индекси е лесно достъпна само от тази дата насам.

**Инвестициите са изчислени на база на нараснала сума при ежемесечна еднодоларова инвестиция - ето как

***Инвестициите в облигации/депозити са изчислени като се предполага олихвяване на всеки 6 месеца (какъвто е случаят с повечето, но не всички облигации). Така инвеститор Б влага 6 долара всяко полугодие, вместо долар всеки месец. При тези условия, поне на теория, предимство има инвеститорът в акции, тъй като той инвестира парите си по-често.