Не се притеснявайте от големия баланс на Фед

Тъй като Федералният резерв на САЩ е на път да завърши своята програма за закупуване на активи през март и да започне да повишава лихвените проценти скоро след това, вниманието се насочи към следващата стъпка в процеса на монетарно затягане: намаляване на вложенията на централната банка в ДЦК и ипотечни книжа в размер на над 8 трилиона долара, пише за Bloomberg Бил Дъдли, старши изследовател от Принстънския университет и бивш президент на клона на Фед в Ню Йорк (2009-2018 г.)

За тези, които се тревожат, че това „количествено затягане“ може да донесе неприятни изненади по подобие на конвулсиите на паричния пазар, настъпили през 2019 г., имам утешителна новина: Фед ще се стреми да гарантира, че процесът няма да е по-вълнуващ от гледането на изсъхваща боя.

Съдейки от протоколите от декемврийската среща на Фед, ръководителите му вече работят по план. Той ще прилича на последното количествено затягане, започнало през октомври 2017 г., по това, че ще доведе до позволяване падежирането на вложения, с лимити, ограничаващи месечните суми, ще бъде съобщено много предварително и ще бъде второстепенно спрямо основния политически инструмент на Фед - лихвата по федералните фондове (основната ставка на централната банка - бел. прев.) Но ръководителите отбелязаха и две ключови разлики, които сочат, че количественото затягане ще започне по-рано след вдигането на лихвите и ще премине по-скоростно. Първо, икономическите перспективи са по-силни, с по-висока инфлация и по-затегнат пазар на труда. Второ, вложенията на Фед са много по-големи и с по-кратък среден матуритет.

По време на последната икономическа експанзия преходът през етапите на нормализиране на паричната политика беше много бавен. Свиването на баланса започна едва три години след като Фед завърши програмата си за закупуване на активи. Този път интервалът може да е по-малко от година. По-бързият преход обаче не означава непременно, че свиването ще започне при по-ниско ниво на краткосрочни лихвени проценти. През предишния цикъл то започна едва след като целевата лихва по федералните фондове беше над 1%; тъй като централната банка е готова да повиши лихвите многократно през 2022 г., това ниво може да бъде достигнато до края на годината.

Някои ръководители на Фед твърдят, че количественото затягане трябва да започне още по-рано, при по-ниска лихва по федералните фондове, с цел повишаване на дългосрочните лихвени проценти и подкрепа на финансовите институции (които по принцип отпускат заеми при дългосрочни лихви и вземат такива при краткосрочни). Въпреки че не мога да изключа това, бих отбелязал, че започването на процеса при по-ниско ниво на лихвите би противоречало на ангажимента на Фед към лихвения процент по федералните фондове като основен инструмент на паричната политика. Ако Фед се фокусира първо върху повишаването на лихвата по федералните фондове над 1%, тогава той ще има по-голяма способност да обърне курса и да я използвате като стимулиращ инструмент, ако икономиката бъде засегната от неблагоприятен шок. Ръководителите разбират ефекта от промените в лихвените проценти много по-добре от този при промените в баланса. Ето защо те използват вторите промени само в екстремни случаи, когато лихвените проценти са достигнали нулевата долна граница.

Ръководителите на Фед също така обсъдиха сътресенията на паричните пазари, които последният епизод на количествено затягане предизвика. Със свиването на баланса си централната банка намалява и общата сума на резервите в банковата система. През септември 2019 г. резервите паднаха под нивото, което банките желаеха, което ги направи несклонни да отпускат краткосрочни заеми и причинявайки скок на лихвите на „репо” пазара, където различни финансови институции заемат пари, които инвестират в държавни ценни книжа и други активи. Сега има много по-малък риск това да се повтори, тъй като оттогава Фед създаде широко базиран постоянен репо механизм, до който финансовите институции имат бърз достъп, ако имат нужда от средства.

Друг въпрос е дали Фед трябва да коригира състава на своите активи. От март 2020 г. Фед купува както държавни ценни книжа, така и ипотечни книжа на държавни агенции, но дългосрочната му цел е да държи само ДЦК. Някои ръководители на Фед предложиха да се се спре по-скоро реинвестирането на падежиращите обезпечени с ипотека активи или дори да се реинвестират постъпленията в ДЦК. Въпреки че този дебат може да привлече много внимание през следващите месеци, Фед вероятно ще се придържа към стратегията за намаляване на вложенията с темпо, сравнимо с това от предишни покупки.

След всичко казано очаквам количественото затягане да протече гладко. Първо ще дойде съобщението, обясняващо как ще работи всичко, след това свиването на баланса ще започне, когато лихвените проценти бъдат повишени достатъчно от нулевата долна граница, след това (ако икономическите обстоятелства позволяват) ще се продължи на автопилот, докато балансът достигне точката, в която предлагането на банкови резерви все още е умерено над търсенето. Изместването на инвестициите в активи от Фед към частни инвеститори, заедно със спада на резервите, вероятно ще доведе до увеличаване на рисковата премия на дългосрочните облигации, което ще доведе до повишаване на дългосрочната доходност. Но дългосрочните лихвени проценти няма да се повишат толкова, колкото краткосрочните, така че кривата на доходността ще се изглади.

Всичко това ще бъде много по-малко вълнуващо, отколкото някои пламенни наблюдатели на Федералния резерв очакват, което е точно това, към което ръководителите на Фед ще се стремят.