Количественото облекчаване се оказва капан за централните банки

Количественото облекчаване (QE, покупка на ценни книжа от централните банки – бел. прев.) има известна прилика с класическия хит „Хотел Калифорния“ на групата Eagles – можете да заплатите по всяко време за престоя си, но никога не можете да си тръгнете, пише редакторката във Financial Times Мегън Грийн, която е главен икономист на Kroll.

Трябва да обърнем повече внимание на количественото затягане (QT), сочат бившият управител на Индийската централна банка (Reserve Bank of India) Рагурам Раджан и други в скорошен анализ. Търговските банки променят поведението си, когато има много резерви, което прави QT много по-волатилно и трудно за осъществяване от очакваното.

Разбирането ни за това как наистина работят QE и QT остава слабо. С обявяването на програма за изкупуване на облигации централната банка сигнализира на пазарите, че се е ангажирала с приспособителна политика и че лихвите ще бъдат ниски за дълго време. В резултат на това цялата крива на доходност пада. При закупуването на дългосрочни облигации централната банка намалява тяхната доходност и на теория стимулира инвеститорите да се насочат към ценни книжа с по-висока възвръщаемост (т.нар. портфейлен канал за ребалансиране).

QT обаче не е просто обръщане на QE. Когато лихвите са на нулата, сигналният канал е силен. Но съобщенията за баланса на централната банка са по-малко ефективни, когато основната лихва е доста над нулата.

През 2017 г. Джанет Йелън, тогавашен председател на Федералния резерв, обеща, че QT ще бъде по-скоро „като гледане как боята изсъхва“. Реалността е малко по-различна. Раджан твърди, че това е така, защото търговските банки променят поведението си, когато централната банка разширява своя баланс, но не го променят обратно, когато балансът й се свива.

Механиката на QE е малко нестабилна. Когато централната банка купува облигации от инвеститорите, постъпленията се депозират в сметки в търговски банки. Банките насочват парите към безсрочни депозити (които могат да бъдат изтеглени по всяко време), защото плащат по-ниска лихва от срочните депозити. За да балансира тези пасиви, Фед кредитира банките със същото количество резерви като активи.

Резервите дават на банките увереност, че могат да издържат на всякакви значителни тегления на депозити, а също така се използват за отпускане на кредитни линии, които генерират такси. Това скъсява средния матуритет на банковите активи, подкопавайки портфейлния канал за ребалансиране и увеличавайки уязвимостта на банките към недостиг на ликвидност.

Според данните на Раджан нищо от това не се обръща, когато централната банка свие баланса си и резервите намалеят. Вместо това банките заменят загубените резерви с други активи, които са допустимо обезпечение при репо сделки, за да са уверени, че ще имат достатъчно кеш, ако се наложи.

Но ако всички банки се опитат да трансформират активите си в кеш едновременно, неизбежно ще се получи недостиг, както се случи на репо пазара в САЩ през 2019 г. Банките също така продължават да предоставят кредитни линии, дори когато ликвидността намалява, за да поддържат взаимоотношенията с клиентите.

Това означава, че банките се ползват в по-голяма степен от ликвидността на системата по време на QT, което може да продължи, докато настъпи срив на пазара. Централните банки могат да се намесят и да купуват отново облигации, за да потушат тези ликвидни кризи, както направиха през 2019 г., в началото на пандемията и при неотдавнашното, предизвикано от задължения замразяване на инвестициите в Обединеното кралство. Но това още повече повишава стремежа на банките към ликвидност - и прави QT още по-трудно за изпълнение.

Един от начините за избягване на това е да се минимизира сигналният канал на QE, както направи миналата есен Английската централна банка (АЦБ), когато обяви, че ще купува британски ДЦК за много ограничен период след последиците от „мини“ бюджета на Лиз Тръс и Куаси Куартенг (бившите съответно премиерка и финансов министър – бел. прев.) Но това би проработило само при малък пазарен срив. Представете си, че Фед бе обявил през март 2020 г., че ще купува облигации, но само за кратко време. Резервите нямаше да са изобилни трайно и лихвите скоро щяха да се повишат. Инвеститорите щяха да продължат да търсят кеш.

Централните банки биха могли просто да забравят за QT. За разлика от търговските банки те могат да поемат загуби и да работят на червено. Но има основателни причини, поради които те не трябва да имат непрекъснато нарастващ баланс. Инвеститорите биха имали стимул да поемат повече риск. Правителствата може да започнат да разчитат на централната банка да купува повече облигации за финансиране на техни любими проекти. Независимостта на централната банка би била сериозно застрашена, подкопавайки доверието. Една вечно изопачена крива на доходността би направила обективното ценообразуване невъзможно.

По-добрата капитализация на банките може да помогне за намаляване на уязвимостта при по-големи нужди от ликвидност. Банковите регулатори биха могли да предотвратят натрупването на резерви, като позволят на банките да изпълняват осреднени изисквания за ликвидност във времето, а не ежедневни цели. Репо операциите могат да бъдат разширени до небанкови финансови институции с добро обезпечение, както наскоро направи АЦБ.

В крайна сметка обаче най-добрият начин да се измъкнете от QE може да е, като не го предприемате изобщо. Не е нужно да напускате хотела, ако никога не сте се регистрирали.