Как волатилността подкрепи възстановяването на фондовия пазар

2020 г. завинаги ще бъде свързвана с Covid-19 и бедствията, които тя причини на хората и икономиките по целия свят, пише за Financial Times Майкъл Мобъсин, изследовател в Morgan Stanley Investment Management.

Избухването на пандемията доведе до най-голямото свиване на световната икономическа активност от десетилетия и до остър спад на фондовите пазари. По-изненадващо за повечето хора беше рязкото възстановяване от дъната през март.

Взаимодействието на две сили, които движат оценките, цената на капитала и волатилността на пазарите, може да обясни част от това контраинтуитивно поведение.

Цената на капитала представлява възвръщаемостта, която инвеститорите искат за притежание на ценна книга и следователно определя разходите на компанията за дългово и дялово финансиране. Волатилността на пазарите отразява несигурността относно бъдещето.

Съвсем логично цената на капитала и волатилността почти винаги се движат успоредно, защото инвеститорите изискват по-висока очаквана възвръщаемост, когато светът изглежда по-рисков. Но през 2020 г. цената на капитала и волатилността тръгнаха в противоположни посоки.

Когато цената на много акции и облигации спадна, централните банкери се позоваха на наръчник, създаден по време на финансовата криза през 2008 г. Предписаните действия включваха намаляване на лихвените проценти, закупуване на ценни книжа на открития пазар, кредитиране на фирми при изгодни условия и осигуряване на пари на домакинствата за облекчаване тежестта върху тях.

Тези действия доведоха до намаляване на цената на капитала. При акциите тази цена обикновено се изчислява като сбор от безрисковата норма на възвръщаемост и рисковата премия (допълнителната възвръщаемост, която инвеститорите изискват за притежаване на акции).

Доходността на 10-годишните американски ДЦК е показател за безрисковия процент и се понижи от 1,9% в началото на 2020 г. до 0,9% в края й. Асват Дамодаран, професор и експерт по оценки, изчислява, че рисковата премия на акциите е спаднала от 5,2% на 4,7% за същия период, тъй като възстановяването на цените им предполага по-ниска бъдеща възвръщаемост. Доходността по корпоративните облигации следваше подобна траектория.

Тези цифри показват, че цената на собствения капитал е спаднала от 7,1% на 5,6% през миналата година. При оценката на акциите това повишава настоящата стойност на очакваните печалби на компаниите, тъй като бъдещите парични потоци се дисконтират с по-ниска ставка.

Така компаниите получиха по-висока оценка с оглед по-големите текущи и бъдещи печалби. Фирмите, които спечелиха от пандемичните тенденции, като например работата от дома, се възползваха особено.

Но макар че действията на централните банки облекчиха финансовата болка, те почти не разсеяха несигурността. Остават отворени въпросите за тайминга и силата на икономическото възстановяване, кои бизнеси ще бъдат в крайна сметка победители и губещи, както и степента, до която потребителското поведение се е променило трайно.

Несигурността се отрази на фондовите пазари под формата на повишена волатилност. Това се представя от индекса Vix. Той започна 2020 г. около 14 пункта, но средната стойност за цялата година бе 30. Съотношението на Vix към цената на собствения капитал бе средно около две в периода 2016-2019 г., но нарасна до пет през 2020 г. Това има значение, защото волатилността е основна движеща сила за цената на опциите.

Опцията е правото, но не и задължението, за дадено действие при предварително определени условия. Финансовите опции съществуват от много дълго време. През последните десетилетия икономистите разработиха и концепцията за реалните опции. Те представляват стойността на правото на компанията да направи реални инвестиции в проекти, като например впускането в нов бизнес.

Високата волатилност означава, че потенциалната стойност на проектите попада в широк диапазон. Няма задължение да се действа по опция, ако стойността й е ниска, но има право за това, ако тя е висока. Някои бизнеси са богати на реални опции. Помислете за Amazon преди 20 години.

През 2020 г. компаниите с реални опции преживяха ръст в оценките заради текущите им операции в резултат от спад в цената на капитала и печалба при реалните им опции поради увеличаване на волатилността. Тези наблюдения също са в съответствие с представянето на конвертируемите облигации, ценни книжа, които съчетават поток от парични доходи и опцията за конвертиране в собствен капитал. Индексът на Bloomberg Barclays за ликвидните американски конвертируеми облигации нарасна с 54% през 2020 г.

Това може да обясни някои от големите движения в цените на акциите през последната година, особено в технологичния сектор. Цената на капитала и волатилността вероятно ще хармонизират отново посоката си с времето. Но пандемията предизвика действия и реакции със забележителни последици за оценките.