Централните банки се сблъскват с облигационен въпрос за 19 трлн. долара

С Бернанке начело на Фед през 2008 г. регулаторът се вдъхнови от ЯЦБ, след като фалитът на Lehman Brothers тласна американската икономика към спад. Изкупуването на облигации от Федералния резерв беше последвано от подобни програми от АЦБ и Европейската централна банка (ЕЦБ). Техните действия бяха единственият жизнеспособен начин за стимулиране на икономиките при липса на фискална помощ след първоначалния отговор на кризата.

Покупките на облигации успешно понижиха дългосрочните лихвени проценти и инжектираха парични средства във финансовата система, което спомогна за засилване на търсенето на по-рискови финансови активи като акции и корпоративни облигации, като по този начин накара домакинствата да се чувстват малко по-богати и да могат да засилят харченето. Не е чудно, че централните банки се връщат към този кладенец отново и отново - в отговор на заплахите от дефлация в Япония и Европа и пандемията от Covid-19.

С коронавируса дойде и най-тежката икономическа криза от Голямата депресия насам. Инфлацията остана предимно бавна, докато по време на пандемията не се разгърна майката на всички глобално координирани покупки на активи. Балансът на ЯЦБ се увеличи до133% от брутния вътрешен продукт (БВП) на Япония, на ЕЦБ до 68% от БВП на еврозоната, на А до 42% от БВП на Великобритания и на Фед до 37%.

Всичко това поставяше нов рекорд.

Тези парични стимули тласнаха потребителските цени до най-високите нива в скорошната история в световен мащаб. Компромисът със спасяването на световната икономика от по-лошо бедствие беше свързан с това, че стимулът също така се възприе като фактор за разширяване на неравенството чрез увеличаване на цените на финансовите активи, държани обикновено от богатите, като акции, облигации и недвижими имоти.

Това ни води до сложния въпрос какво се случва сега.

Ако количественото облекчаване е било замислено по същество като инструмент за стимулиране на икономики с лихвени проценти близо до нулата, е малко вероятно то да е от голяма полза в икономика с умерено високи лихвени проценти и инфлация над целевата. Има смисъл да се намалят облигационните активи, както за да се смекчат евентуални неблагоприятни странични ефекти, така и за да се гарантира, че има достатъчна огнева мощ при следващата извънредна ситуация.

И наистина, ЕЦБ позволява на облигациите да „изчезнат“ от баланса ѝ след падежа им, вместо да ги реинвестира, а Фед прави същото повече от три години до края на 2025 г. ЯЦБ все още купува облигации, но по-малко от количеството, което падежира. А АЦБ активно продава държавни облигации, което я прави да изглежда като аномалия, въпреки че вероятно е била принудена да заеме по-агресивна позиция, защото държи по-голям дял от активи с по-дълъг падеж от своите конкуренти; тя не може да разчита само на падежиращи облигации, които изчезват от баланса ѝ.

Икономическата среда не е единственото съображение.

Търговските банки са свикнали със свят на изобилна ликвидност, въпреки че финансовите иновации повишиха риска от недостиг на финансиране. Част от това беше направено умишлено, тъй като банковите правила и надзорните практики след 2008 г. насърчиха формирането на по-големи капиталови буфери, като централните банки предоставяха резервите за тяхното изграждане. Промените доведоха до атрофия на старата практика на междубанково кредитиране – при която кредиторите сключват сделки помежду си, за да задоволят краткосрочните си нужди от заеми. Властите започнаха да променят правилата, въпреки че културата на натрупване на резерви  може да отнеме време, за да се премахне.

Опитът за намаляване на активите на Фед, без първо да се намали зависимостта на банките от натрупването на резерви и да се възстанови междубанковият пазар, е трудна задача. Федералният резерв се опита да направи това през 2019 г., като доведе до хаос на паричните пазари.

Друг подход, при който АЦБ има преднина, е справянето с проблема чрез преминаване към различен оперативен модел. Вместо да поддържа системата с полупостоянен запас от резерви – и да се опитва да определи правилното ниво на този запас – АЦБ ефективно позволява на банките сами да определят търсенето. Институцията създаде програми, в които банките могат да вземат заеми при поискване срещу обезпечение. Приемете стария модел като за огромен „резервоар“, чрез който властите се опитват да познаят и след това да задоволят търсенето; сега всяка търговска банка по същество получава свой собствен кран.

Въпреки че АЦБ наблюдава епизодичен натиск на пазара на репо заеми, тя не е преживяла нищо подобно на епизода от 2019 г. в САЩ, въпреки активните си продажби на държавни облигации.

Структура, основана на търсенето, е теоретично възможна и в други централни банки, но естеството и размерът на всеки пазар са различни. Историята предоставя малко доказателства за това как ще завърши това, особено в институции, толкова уникални и важни, като ЯЦБ и Фед.

Разумно е централните банки да намалят зависимостта си от програма, която влезе в инструментариума на тези институции, когато инфлацията и лихвените проценти бяха много по-добре овладяни. Централните банкери трябва да действат с изключителна предпазливост относно крайната цел.