Историята показва, че разпознаването на пазарните балони е почти невъзможно

Това всъщност не е шега. То улавя практическата невъзможност да се уцели върхът в реално време. Стенли Дръкенмилър, който работи заедно с Джордж Сорос, разпознава японския балон през 1988 г. и заема къси позиции срещу него. Nikkei продължава да се покачва рязко до края на 1989 г., а Дръкенмилър по-късно казва, че урокът му бил прост: „Оценката не е катализатор.“

Балоните се поддържат и чрез разказ, не чрез аритметика. През 1999 г. наративът беше, че интернет е отменил законите на икономическата гравитация. Cisco Systems, най-скъпата компания в света на своя връх, се търгуваше при съотношение цена/печалба над 100.

През 1989 г. наративът гласеше, че „Япония Инк.“ е непобедима.

През 2007 г. се смяташе, че цените на жилищата никога няма да паднат в национален мащаб.

Всеки от тези наративи се оказва погрешен, но всеки звучи разумно за времето си, особено защото зад тях стоят реални доказателства. Интернет наистина трансформира търговията. Япония наистина беше производствена суперсила. Цените на жилищата действително не бяха падали в национален мащаб от десетилетия.

Балонът се формира, когато инвеститорите вземат реална тенденция и я екстраполират отвъд всяка разумна граница на връщане към средните стойности.

Конниците на Апокалипсиса, за които инвеститорите трябва да следят

Ако само високите цени или оценки не правят балон, кое тогава го прави? Десетилетия академични и практически изследвания сочат към една и съща последователност от критерии. Ламонт ги нарича „четиримата конници на Апокалипсиса“ и те са именно това, което човек би очаквал.

Високи цени, измерени чрез оценъчни коефициенти, които значително превишават дългосрочните средни стойности.

Висока волатилност. Балоните не се покачват тихо. Те се движат с все по-големи колебания нагоре и надолу.

Висок обем на търговия, особено сред дребни и спекулативни инвеститори, които преди това са били неактивни.

Разпространение на „балонни убеждения“ – идеята, че „този път е различно“ и че традиционните правила за оценка вече не важат.

Робъртс добавя и пети индикатор - защитната реакция. Когато привържениците на даден актив спрат да изтъкват предимствата му и започнат да атакуват хората, които го поставят под въпрос, значи балонът вече е навлязъл в параболична фаза. Това се е видяло в интернет акциите в края на 1999 г., при манията около SPAC-овете през 2021 г. и при върха на биткойна, както и съвсем наскоро, при поскъпването на благородните метали през 2025 г.

Как настоящата ситуация се сравнява с 1999 г.

Естествено, въпросът е дали в момента „разпознаваме пазарен балон“? Честният отговор е, че някои сигнали мигат в жълто, други – не.

Цикличната коригирана P/E оценка на S&P 500 се намира на косъм от историческия връх, поставен през декември 1999 г. Рискът от концентрация е сериозен. Първите 10 акции сега формират по-голям дял от S&P 500, отколкото технологичните, медийните и телекомуникационните компании формираха на върха през март 2000 г.

Резултатите на лидерите в инфраструктурата за изкуствен интелект придобиха параболичен характер. Едно нормализиране на оценките обратно към дългосрочната средна стойност само по себе си би довело до понижение на пазара от 30% или повече, дори и без рецесия, пише Робъртс.

Въпреки това разликите с 1999 г. са реални и от значение. През март 2000 г. десетки водещи компании от Nasdaq нямаха печалби, нямаха паричен поток и бизнес моделите им се крепяха на изгаряне на рисков капитал за привличане на потребителско внимание. Днешните топ компании – Nvidia, Microsoft, Alphabet и Meta, генерират огромни свободни парични потоци. Pets.com разполагаше с пари за едва 9 месеца напред, когато излезе на борсата. Nvidia генерира десетки милиарди оперативна печалба само през последното тримесечие.

Това не е малка разлика. Балон, изграден върху надежди и рисков капитал, се спуква по различен начин от такъв, изграден върху реална, макар и екстраполирана, печеливша способност.

От 13 индикатора, четири светят по същия начин или по-зле, отколкото през 2000 г., шест изглеждат определено по-добре, а три остават под наблюдение. Това не е зелена светлина, но не е и 1999 г. с нов тикер. Честният прочит е, че имаме опънат пазар с единен доминиращ наратив и сериозна концентрация, но с по-добра рентабилност. Паричната политика и поведението на дребните инвеститори също е в по-добро състояние, отколкото при последния сравним връх.

Аспектът, който според Робъртс е по-притеснителен, е концентрацията. Когато S&P 500 дължи по-голямата част от доходността си на няколко акции, инвеститорите всъщност не притежават диверсифициран портфейл от американски акции, а тематичен залог върху изкуствения интелект, облечен като индексен фонд. Именно тази експозиция трябва внимателно да се измерва точно сега, смята той.

(Продължава на следващата страница)