Защо частният капитал ерозира IPO пазара?

Ето един експеримент. Вие сте инвеститор от пенсионен фонд, който търси да купи акции на въображаема компания - нека я наречем Acme. По какъв начин бихте искали да притежавате тези акции, пише Джонатан Форд за Financial Times?

Ами, можете просто да ги купите при първично публично предлагане (IPO). Това е традиционният начин. Или като алтернатива, можете да поверите парите си на магнат, който управлява фонд за инвестиции в непублични компании, да купи книжа на Acme. Това е пътят, по който поемат все повече пенсионни фондове и една от причините борсовите пазари да се свиват. Броят на IPO-та в САЩ е намалял от 700 през 1996 г. до едва 100 през 2017 г.

Да приемем, че Acme има начална оценка от 1 милиард долара и оперативна печалба от 100 милиона, която расте с 5 на сто годишно. Оперативната рентабилност на компанията е една и съща, независимо дали става публична или не, като прилагаме идентични коефициенти за оценка. Единствената разлика е избраната капиталова структура: конвенционално IPO и листване за търговия на борса, при което 70 на сто от капитала е акции, а 30 на сто - дълг, или изкупуване на контролен пакет в непублична компания (обикновено финансирано чрез заем), където структурата е обратната.

Трябва да зададем няколко правила, така че листнатата версия (ще я наречем Acme A) изплаща целия си паричен поток като дивиденти, които се реинвестират, докато Acme B (изкупената версия) го използва за погасяване на дълга.

Acme A има по-ниски текущи разходи за нашия инвеститор: пенсионният фонд плаща 0,5 сто годишно на управителя на фонда и подобна сума на борда. Междувременно Acme B плаща такса за управление на частния капитал от 2 на сто и 0,2% дял от печалбата. Има и еднократни такси – 7% при IPO и 3% при изкупуване.

И накрая, пенсионните фондове имат дългосрочни задължения, така че се интересуваме от 20-годишен хоризонт. Това означава, че докато фондът държи дяловете си в Acme A през целия период, инвестицията му в B преминава през пет последователни четиригодишни сделки за изкупуване, като инвестира последователно при един и същ коефициент във всяка една.

И така, как се представя пенсионният фонд при тези два различни подхода? Що се отнася до таксите, няма спор. Нашият инвеститор в Acme B плаща приблизително три пъти повече от притежателя на акции на листнатата Acme A.

Това е една от причините паричните потоци, получени за две десетилетия от нашия инвеститор в Acme A да са по-високи: той получава близо 50 на сто повече в номинално изражение от инвеститорите в Acme B.

И все пак Acme B осигурява по-висока възвръщаемост, носейки приблизително 1,5 процентни пункта повече на годишна база от котираните акции (което води до доста голяма разлика за 20-годишния период). Защо? Почти изцяло, защото сумата, платена от нашия пенсионен фонд, беше само 300 млн. долара в Acme B, докато в  Acme A тя бе 700 млн.