Паниката при щатските ДЦК наподобява тази с тоалетната хартия

Фразите "тоалетна хартия" и "съкровищни ​​облигации" не се използват често като синоними. В момента обаче би трябвало, пише Джилиън Тет за Financial Times.

С разпространяването на паниката относно епидемията от коронавирус западните домакинства се нахвърлиха да купуват тоалетни ролки, понякога по ирационален начин. Междувременно инвеститорите се поддават на еквивалентни импулси, макар и по не толкова колоритен начин. Всеки от двата примера поставя сходно предизвикателство пред публичната политика: по някакъв начин, какъвто и да е той, правителствата трябва да спрат тази паника, за да не започне тя да се самозасилва. 

За да разберете това, помислете за американските ДЦК. Обикновено цената на тези облигации расте по време на криза - изтласквайки доходността надолу - защото държавният дълг на САЩ се счита за безрисков актив. И когато по-рано този месец страховете относно Covid-19 избухнаха, доходността по 10-годишните ДЦК наистина се понижи до 0,4%. Това беше логично, като се има предвид, че Фед намали лихвените проценти, а индексът S&P 500 спадна с повече от една четвърт сред страховете от рецесия.

Но тази седмица цените на ДЦК се поддадоха на паника: 10-годишната доходност скочи над 1,2%, дори когато акциите спадаха. Доходността по 30-годишните облигации пък нарасна до 1,77%, въпреки че тази по свръх краткосрочните съкровищни бонове стана отрицателна.

Защо? Едно от възможните обяснения е, че тазседмичното обещание на Белия дом за пакет от стимули за борба с коронавируса в размер на 1 трлн. долара предизвиква страхове, че инвеститорите ще се задавят от целия американски дълг, който ще трябва да бъде издаден, за да се финансира пакетът. Това обяснение обаче е трудно да се съчетае с обещанието на Федералния резерв на САЩ да купи огромни обеми от въпросните ДЦК.

По-добър начин да се разберат пазарните движения е сравнението с паниката за тоалетната хартия: точно както потребителите се запасяват с най-важното, инвеститорите се втурват към кеша. ДЦК са по-лесни за продажба от други ценни книжа, така че те са активите, които се продават, без значение на техния статут на сигурно убежище.

Устремът към пари в брой отразява общата несигурност. Но също така е движен от исканията за обратно изкупуване на дялове от фондове, както и от трейдъри, търгуващи назаем, за да отговарят на марджин изискванията.

Вземете облигационните фондове, които станаха много популярни и сега представляват една шеста от всички борсово търгувани фондове. Те често са уязвими към матуритетните несъответствия. Въпреки че обикновено предлагат право за ежедневно обратно изкупуване, те често държат рискови корпоративни облигации, чиято цена се определя трудно, а и продават по време на нестабилните пазари. Инвеститорите се втурват към изхода на фона на "нарастващата неликвидност на пазарите на облигации", както отбелязаха от Mizuho. Това принуждава фонд мениджърите да продават каквото могат, за да съберат пари в брой, за да посрещнат изкупуването. Повечето фондове също държат ДЦК, което стимулира продажбите.

За да стане още по-лошо, някои мениджъри на активи участват в масивни ливъридж сделки, използвайки ДЦК при стратегия на „относителната стойност“, която експлоатира разликата между фючърсите върху държавните облигации и спот цените. Невъзможно е директно да се измери мащаба на това. Bank of America обаче каза на клиентите си, че „степента на растеж на такива сделки може да се наблюдава чрез ръста на репо пазара на ДЦК, който се е удвоил като размер след 2016 г.“ Изглежда, че тези стратегии са претърпели големи загуби, предизвиквайки спешни разпродажби, допълнително изкривявайки цените. Подобна динамика може да се отрази и на хедж фондовете, използващи стратегии за „паритет на риска“, въведени от Bridgewater, но след това широко копирани.

Това има три последици. Първо, самата буйност на ценовите движения сочи, че мениджърите на активи са натрупали несъответствия в ливъриджа и матуритета, които са много по-големи от досега оценяваните. Настоящите надзорни органи трябва да потънат в срам, като се имат предвид уроците от 2008 г., както отбелязва Съветът за системен риск (SRC), съставен от бивши регулатори.

Второ, пазарните люшкания предполагат, че екосистемата за търговия може да е по-крехка, отколкото се смята. Банките намалиха своите маркет-мейкърски дейности поради следкризисните регулаторни реформи. Компютъризираните стратегии за търговия също експлодираха като размер. Заедно тези развития изглежда водят до пресъхване на ликвидността по тревожен начин.

Трето, ако пазарната паника се засили, трябва да станем по-креативни. Борсите използват „прекъсвачи”, за да смекчат сривовете на пазара на акции, а централните банки рестартират схемите за закупуване на активи, за да влеят ликвидност в системата. SRC смята, че сега трябва да разгледаме идея, предложена преди десетилетие първо от Пол Такър, тогава на работа в Английската централна банка: използване на централните банки като маркет-мейкъри от последна инстанция за класове активи извън държавните облигации.

Това може да ужаси радетелите на свободния пазар. Но не е по-шокиращо от използването на полицията за охрана на хранителни магазини, за да се осигури организиран достъп до тоалетните ролки. И е по-добре, отколкото да оставим пазарите да замръзнат - или да ги затворим. Ако тази криза се засили, правителствата трябва да действат, за да продължат да циркулират ценните книжа.