Крайните гледни точки за състоянието на пазарите са неуместни

Теоретичната основа за подема при акциите, който започна, след като Федералният резерв на САЩ приключи своя цикъл на лихвени увеличения през януари 1995 г., беше осигурена от Алън Грийнспан, когато тогавашният председател на централната банка похвали подобрената производителност. Фед отново е близо до експанзионистичен монетарен завой, а прогнозите за повратна точка при производителността пак тласкат акциите нагоре - този път поради разпространението на изкуствения интелект (AI), пише за Financial Times Бхану Баведжа, главен стратег на UBS Investment Bank.

Не е изненадващо, че сравненията с подема от 90-те години са повсеместни. Ако има дебат, той е за това в коя точка от онова десетилетие се намираме в момента. Някои изтъкват агресивни, бичи аргументи, че сме в ранните етапи на подема, обещавайки, че AI ще вдигне много корпоративните печалби. Други предупреждават, че сме в балон. Данните не подкрепят нито една от тези крайни гледни точки. Бичият пазар през 90-те имаше две фази: стабилно изкачване от началото на 1995 г. до средата на 1998 г., през което възвръщаемостта между секторите беше балансирана, последвано от експлозивен, тесен подем от края на 1998 г. до началото на 2000 г. Днешните модели на секторно представяне, тясното пазарно лидерство (концентрирано в шепа акции на технологични гиганти – бел. прев.) и оценките наподобяват по-скоро втората, балонна фаза.

Акциите, считани за антициклични, изостават. Тези, които са по-изложени на цикличните обрати в икономиката, особено в технологичния сектор, са удивителни победители. 10-те най-големи акции като капитализация отговарят за 34 процента от възвръщаемостта на американския индекс S&P 500 през изминалата година, което е повече, отколкото когато и да било през 90-те години. На ниво от 34 пъти, циклично коригираното съотношение цена/печалба (CAPE) на S&P 500 е на 96% от максимума си за последните 100 години, недалеч от 44 пъти (99%) през март 2000 г.

Качеството на компаниите обаче едва ли може да бъде по-различно. Днес високи коефициенти на оценка се приписват на групи, които носят по-висок реализиран доход чрез постоянни дивиденти и обратно изкупуване. За разлика от 90-те години на миналия век както волатилността на акциите, така и относителното търсене на защита от спад чрез опции са ниски, което сигнализира за увереност в печалбите и свободния паричен поток. И все пак инвеститорите не са безразборно еуфорични. Акциите с по-малка пазарна капитализация досега не са се издигнали много, докато в последните етапи на подема през 90-те години те се представяха значително по-добре. Около 133 първични публични предлагания (IPO) годишно бяха осъществени на борсите в САЩ след пандемията от COVID, в сравнение с 475 годишно между 1995 г. и 2000 г. Така че е малко вероятно да има балон, готов да се спука.

Сега много инвеститори приемат това като доказателство, че пазарът има ясен път пред себе си за още един многогодишен период на извънредна възвращаемост. В UBS не са съгласни, посочва авторът. Надеждата сред инвеститорите е, че бумът на AI ще осигури голямо повишаване на производителността, създавайки рай на висок растеж и ниска инфлация. Но ръстът на производителността в САЩ е под 1% на годишна база след пандемията в сравнение с 2,4% през петте години до първото тримесечие на 2000 г. Разбира се, възможно е голямо увеличение на производителността да дебне зад ъгъла.

Ако обаче технологичните компании бяха оптимистични за бъдещото търсене, щяхме да очакваме да видим силен ръст на инвестициите от тях. Доказателствата за това са неубедителни. Докато капиталовите разходи за софтуер нарастват с 21 процента годишно между първото тримесечие на 1995 г. и същия период на 2000 г., в периода след COVID те се покачват с под половината от това темпо. При 2 процента годишно пък капиталовите разходи за научноизследователска и развойна дейност растат с приблизително една четвърт от темпа в края на 90-те.

Ясно е, че някои технологични компании правят големи инвестиции, но това не е променило нещата на съвкупно ниво. Нито пък се вижда много оптимизъм в бъдещите намерения за капиталови разходи, поръчки за компютри и електронни продукти или глобални продажби на полупроводници.

Извън технологиите, по-широкият корпоративен контекст в САЩ също е различен, а международният - още повече. Според повечето показатели американската икономика е в късен етап на икономическия цикъл - точка, от която възвръщаемостта на акциите исторически е била посредствена. Глобализацията днес е в отстъпление, докато през 90-те години тя беше в своя пик. Глобалната търговия тогава растеше с 2,5-3 пъти по-бързо от световния растеж, повишавайки печалбите на глобалните и американските компании. В началото на века Китай навлизаше в най-силната си фаза на растеж. Днес той е в търсене на модел на растеж. Ако най-големите акции в САЩ не успеят да постигнат очакваните печалби, глобалната икономика няма достатъчно сили, за да задвижи цикъла отново.

Вярно е, че независимо от някои прилики, днес няма условия за балон в стил 90-те, но също така нямаме условията, които да поддържат устойчив бичи пазар. Премията върху акциите – спредът спрямо доходността на облигациите – е била по-ниска само два пъти през последните 100 години: точно преди Голямата депресия (през 30-те години – бел. прев.) и около дот-ком балона. Не очакваме повторение на тази мания и предпочитаме облигациите пред акциите през тази година, завършва Баведжа.