Статутът на долара като убежище може би винаги е бил мираж

Рязкото понижение на обменния курс на долара през април по време на вълната от финансов стрес заради митата на САЩ постави под въпрос това, което мнозина приемаха за критична функция на безопасна търговия. Някои сега се чудят дали този статут на убежище някога е бил наистина оправдан, пише Ройтерс.

През по-голямата част от последните 15 години глобалните инвеститори смятаха долара за естествено средство за защита по време на икономически и политически сътресения. Валутата им позволяваше да се чувстват комфортно и да натрупват все повече американски активи, като оставяха валутната си експозиция до голяма степен нехеджирана.

Аргументът тогава беше прост. Ако Уолстрийт се срине, това повлича със себе си повечето глобални активи, но компенсиращия скок на обменния курс на долара ограничава загубите на инвеститорите от американските акции и облигации.

Това обаче не се случи през март и април 2025 г. S&P 500 спадна с до 20%, а доларовият индекс изтри 8%, което предизвика промяна на стратегията и вълна от хеджиране. На свой ред, американската валута регистрира най-лошото си представяне от януари до юни в цялата ера на плаващия валутен курс, започнала през 1973 г.

Дали мениджърите на активи и пенсионните фондове по света все още имат валутни хеджове в размер на стотици милиарди долари, това остава гореща тема в средите на трейдърите на чуждестранната валута. Откъде обаче произлиза доверието в статута на долара като сигурно убежище?

Можем да се върнем чак до Студената война, когато стремежът към долари и злато винаги се е приемал за импулсивна реакция на инвеститорите на геополитически стрес. Това е обусловено от доминирането на долара в западните финанси и офшорните депозити, наред с ролята му в поддържането на златния стандарт.

Последното, най-известно представяне на зелената валута като сигурно убежище беше по време на банковата криза през 2008 г. Въпреки че американските банки, ипотеки и кредитни пазари бяха епицентърът на глобалното финансово земетресение, стойността на долара все пак скочи, когато всичко се разпадна. Чуждестранните инвеститори се втурнаха към американските активи въпреки срива на Уолстрийт поради опасения от заразяване и глобална рецесия.

И все пак анализът на бившия служител на Министерството на финансите Брад Сетсър, който сега е член на Съвета по външни отношения, хвърля съмнение върху това разсъждение. Той предполага, че истинската причина за скока на долара през 2008 г. е била бързото оттегляне на финансираните с долари валутни сделки кери-трейд, използвани за експлоатация на трансгранични лихвени разлики.

Сетсър анализира данните за платежния баланс от това време и заключава, че чуждестранният капитал „недвусмислено“ е изтекъл от американските пазари, когато Lehman Brothers се срина в края на 2008 г.

Дори ако нетното чуждестранно търсене на държавни ценни книжа се е запазило тогава, то е идвало предимно от задгранични централни банки или инвеститори, които са се пренасочвали от други доларови активи, като ипотечни облигации. В по-широк план Сетсър установява, че чуждестранните частни пари са изтекли от банковата система на САЩ, като масово са се освободили от корпоративни и обезпечени с активи облигации.

Той смята, че офертите за долари са идвали предимно от американски инвеститори, които са се опитвали да репатрират чужбина, голяма част от които са предназначени за финансиране на кери-трейд сделки в развиващите се икономики. По онова време лихвените проценти в САЩ все пак бяха относително ниски за дълъг период преди кризата.

„Ако доларът е повишил обменния си курс през 2008 г. не благодарение на статута си на резервна валута, а по-скоро защото валутите, финансиращи кери-трейд, са склонни да се покачват при оттегляне на кери сделките ... инвеститорите не трябва да предполагат, че доларът ще поскъпне при бъдеща нестабилност“, писа Сетсър в края на миналата седмица.

„Едно е абсолютно ясно“, според него. „САЩ в момента са от страната на приемащата страна на повечето кери-трейд сделки“, подчертава той. Като се има предвид, че лихвените проценти в САЩ са високи през цялата година в сравнение с тези в Европа, Япония и Китай, Сетсър може би е прав.

Въпреки че някои валутни анализатори предполагат, че финансираните с долари кери-трейд операции на развиващите се пазари си продължават, много по-големите потоци вероятно са между основните валутни двойки, където доларът предлага по-висока доходност.

Ако атрибутите за сигурност на долара през последните десетилетия са били до голяма степен мираж, последиците са потенциално дълбоки. Това е особено вярно във време, когато администрацията на САЩ се стреми да намали историческото „надценяване“ на долара, за да подкрепи програмата за реиндустриализация на президента Доналд Тръмп, като същевременно оказва натиск върху Федералния резерв да намали лихвените проценти.

Ако чуждестранните инвеститори вече не вярват в „предпазната мрежа“ на долара, това е лоша новина за т.нар. „изключителност“ на САЩ, която и без това се разклати в последно време. Това е изключително вярно и като се има предвид, че допълнителните разходи за хеджиране ще намалят очакваната възвръщаемост на и без това скъпите американски пазари.

Както посочи базираната в Бостън фирма за управление на инвестиции GMO миналия месец, голяма част от превъзходството на американския пазар на акции през 15-те години след банковата криза се дължи на поскъпването на долара. Ако това се отстрани като фактор, фундаменталното превъзходство на американските компании ще бъде по-скромно и по същество несъществуващо от 2019 г. насам.

Може би обаче ще се наложи да изчакаме следващия финансов шок, за да проверим тезите на Сетсър.